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7月25日，厦门恒坤新材料科技股份有限公司(简称恒坤新材)将迎来科创板上会“窥伺”。该公司策画刊行不卓绝6739.7940万股开云体育「中国」官方网站，募资金额为10.07亿元，保荐机构为中信建投证券。

《摩斯IPO》参议后发现，恒坤新材走的是“代理转自研”的说念路，这使得其当今仍是靠近较大的转型压力。公司以“引进-消化-给与-再改造”模式切入半导体材料界限，但当今仍以代理国外高毛利家具为盈利中枢。公司盈利高度依赖引进家具，65%以上毛利来自引进家具，而自产家具盈利才气不及，其中自产光刻胶毛利率握续下滑，先行者体材料(如TEOS)连气儿三年赔本。

此外，公司研发调度收效不显贵，固然2023年研发插足率达16.17%，但自产家具盈利差、时代壁垒不高。高端家具如ArF光刻胶于今未通过客户考证，仍依赖入口。同期公司36项发明专利中卓绝一半于2021年后苦求，与IPO程度同步，存在“突击讲述”嫌疑。

临了，公司前股东吕俊钦因开设赌场被判刑，其曾通过代握花样握有恒坤新材股份，累计2144.91万股，后被国法划转。况兼实控东说念主妃耦陈艺琴与吕俊钦关系密切，担任吕俊钦所戒指“勾陈老本”的监事，而陈艺琴又永久担任刊行东说念主出纳。

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65%以上毛利来自引进家具

自产家具盈利才气不及‍

2015年，恒坤新材到手登陆新三板，但彼时新业务尚未带来直领受入，而原有光电业务也未见起色。到了2016年上半年，公司以致出现了大幅赔本。之后恒坤新材通过与韩国锦湖石油化学公司(Kumho Petrochemical Co., Ltd.)的光刻材料部门达成互助意向，驱动将国外先进的半导体材料家具引入国内市集，切入光刻胶赛说念，至此公司业务驱动出现转移。

如今，恒坤新材是一家以光刻材料、先行者体材料等集成电路重要材料为主营业务的企业。公司当今的家具结构主要由引进家具和自产家具构，其中证明期，公司大部分利润来自引进家具。

2022年至2024年，恒坤新材引进家具销售毛利永别为1.89亿元、1.68亿元和1.92亿元，占主营业务毛利的比例永别为82.05%、74.42%和65.86%；比较之下，自产家具销售毛利永别为4142.52万元、5772.07万元和9970.85万元，占比逐年高潮至34.14%。

引进家具中的中枢品类为光刻材料，主要来自供应商SKMP，并主要销往第一大客户。证明期内，向该客户销售的引进自SKMP光刻材料所带来的毛利永别为1.38亿元、1.16亿元和1.42亿元，占引进家具毛利中的完全多数。

2019年，SKMP收购了KKPC的光刻材料事迹部，冲破了原有互助方式。2025年，SKMP施展圮绝了与恒坤新材的引进互助，使得客户A1也中止了从恒坤新材引进光刻材料的订单，改为平直从SKMP采购。这一变动平直冲击了恒坤新材的事迹。2025年上半年，公司引进家具的收入与毛利永别同比大幅下落57.4%和59.09%。

不外，恒坤新材自产业务正在加快股东。2025年1-6月，恒坤新材向第一大客户的自产业务收入同比增长卓绝80%，基本对消了SKMP转为直供后对公司收入的影响。但2025年上半年恒坤新材扣非归母净利润同比下落了25.18%，流露恒坤新材盈利质地显着下滑。

尽管自产家具营收握续进步，但盈利才气却在承压。2022年至2024年，公司自产光刻材料毛利率永别为39.17%、35.70%和33.47%，呈逐年下落趋势。公司证明称，这一变化与家具结构诊疗和客户协商降价关联，但未进一步证据降价是否与时代竞争力或客户议价才气不及联系。

更值得存眷的是，恒坤新材另一款自产中枢家具——先行者体材料(如TEOS)仍处于赔本现象。2022年至2024年，先行者体材料毛利率永别为-329.59%、-19.91%和-1.56%，尽管赔本幅度逐年收窄，但仍未已毕盈利。公司称，该家具当今仍处于市集施行期，产量低导致单元固定成本偏高。然则，公司未对施行周期或盈亏拐点作出明确预期。

况兼在现时自产家具产能欺骗率齐很低、部分家具以致赔本的情况下，恒坤新材这次募资却要多数扩产，这无疑激励了市集对其募资合感性的质疑。公司怎样和洽产能延伸与成本戒指之间的矛盾，将是畴昔能否改善盈利结构的重要之一。

客户结构方面，恒坤新材97%以上的收入来自前五大客户，况兼64%以上收入来自第一大客户。2022年至2024年，公司前五大客户的销售收入占比永别高达99.22%、97.92%和97.20%，远高于同业业可比公司同期平均水平(34.17%、36.22%、35.92%)。其中第一大客户的销售占比则永别为72.35%、66.47%和64.07%，依赖程度极高，一朝客户需求出现波动，将对公司沟通形成显贵冲击。

更令东说念主担忧的是，恒坤新材证明期部分客户流失，永别减少客户2家、9家和9家，累计流失20家客户。公司暗示，客户流失主要与科研事迹单元等需求波动关联；同期，因业务尚处早期阶段，研发资源有限，公司聘请优先保险中枢客户的策略，因此新客户的开拓和放量进展徐徐。

面对引进家具业务萎缩、自产业务尚未形成高盈利才气、客户高度蚁集且新客户拓展乏力的现实问题，市集对恒坤新材的畴昔发展旅途提议了诸多疑问：圮绝与SKMP互助后，公司是否已到手建立闲隙的替代供应商体系？国产化替代的股东速率是否得当预期？自产光刻材料的协商降价是否标明时代壁垒不及、议价才气趋弱？先行者体材料握续赔本，公司瞻望市集施行期将握续多久才能扭亏为盈？在产能欺骗率较低的情况下，公司募资扩产的合感性在哪？怎样搞定产能闲置与成本压力并存的困局？

恒坤新材正在履历从“外采代理”向“自主研发分娩”的计谋转型。从永久看，这一瞥型标的与国度集成电路国产化计谋相契合，成心于建立自主可控的中枢材料体系。然则短期内，原有互助圮绝、自产家具盈利才气不及、客户结构单一等多重风险交汇，也意味着公司将靠近不小的过渡期阵痛。

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科创属性存疑

代理赢利、自研赔本

恒坤新材成立于2004年，领先主营业务并不在半导体，而是光电流露材料。然则，跟着光电流露行业竞争加重，利润空间压缩，公司在2020年蚁集转让旗下全资子公司后，施展剥离原有业务，开启向半导体材料界限的全面转型。

公司暗示，这一瞥型标的契合国度推动集成电路国产化的大趋势。如今，恒坤新材的家具已涵盖SOC、BARC、i-Line光刻胶、KrF光刻胶、TEOS先行者体材料等，并宣称ArF光刻胶、SiARC、Top Coating以及金属基、硅基先行者体家具也已进入客户考证阶段。

不外恒坤新材的半导体业务首先并非源自自研，而是通过引进国外先进材料切入赛说念。公司招股书称，其发展旅途为“引进-消化-给与-再改造”。乍看是“国产替代”的改造范式，但从财务数据来看，这种“旅途”更像是一种“时代代理”。

2023年，公司引进家具的毛利率高达98.23%，远高于自产业务30.29%的毛利率水平，前者跳动67.94个百分点，成为公司利润的主要开端。而自产业务中，部分家具如TEOS等先行者体材料，因产能仍在爬坡阶段，毛利率连气儿三年为负。2023年该类家具毛利率为-19.91%，2022年更是低至-329.59%。这种“代理赢利、自研赔本”的结构，很难不令东说念主质疑其自主时代实力的含金量。

更值得稳健的是，公司永久依赖SKMP等国外供应商提供中枢光刻材料，并主要销往第一大客户。固然2025年起，公司与SKMP的互助已圮绝，驱动以自产家具替代部分销售，但引进业务的圮绝无疑对利润端形成压力。恒坤新材亦在招股书中教导，若畴昔与其他供应商互助圮绝或贸易条目不利，将对事迹变成不利影响。

追念曩昔IPO案例，肖似依赖引进业务的企业曾遭逢监管否决。举例2023年创业板首家被否的无锡卓海科技，其业务为竖立国外退役半导体斥地，虽具竖立才气，却被以为穷乏中枢自主时代，未能得当创业板定位。恒坤新材这次冲刺科创板是否会靠近相似的质疑，也成为市集存眷的焦点。

恒坤新材自称“时代驱动”，但从自产家具财务数据表现和高端家具考证程度看，时代壁垒高的劝服力并不彊。恒坤新材自产光刻胶毛利率握续下滑，先行者体材料握续赔本，ArF光刻胶等高端家具于今“尚未通过客户考证”。公司在高端中枢材料界限可能仍高度依赖入口，当今已已毕的“国产替代”更多蚁集在中低端家具。

另一方面，公司在时代储备上的“突击活动”也激励质疑。截止当今，恒坤新材共领有36项发明专利，其中一半以上齐是2021年之后取得，正值对应公司IPO冲刺期，专利“注水”嫌疑浓厚。

引进家具固然盈利丰厚却依赖外部供应链、自产家具毛利率下滑以致终年赔本、部分高端家具尚未通过客户考证以及半数以上专利在证明期突击苦求，这些问题共同指向一个中枢疑问：恒坤新材的“自主改造”是否着实建立在时代实力之上？其“引进-再改造”的模式是否着实已毕突破，抑或仅仅以“国产替代”的标语包装“时代代工”的现实？

恒坤新材所处的半导体材料赛说念，因受益于国产替代计谋而具备思象空间。但从当今情况看，公司在业务转型后虽已毕了营收增长，却还未建立起闲隙可握续的时代壁垒与盈利模式。

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开设赌场被判刑历史股东

与实控东说念主配头关系密切

据公开辛劳流露，证明期恒坤新材赢得的计入当期损益的政府扶植永别为1911.72万元、1676.20万元和1624.18万元，占公司各期利润总和比例永别为15.24%、16.05%和15.16%。淌若剔除政府扶植这部分非沟通性收入，其真的盈利才气还将进一步缩水。

更为明锐的是，恒坤新材的历史股东中还存在犯法罪人被判刑的股东，况兼该股东与刊行东说念主施行戒指东说念主易荣坤的配头关系密切，与恒坤新材更是存在资金交游。

恒坤新材的实控东说念主易荣坤降生福建安溪。1971年降生的他，早年在一家港资企业的车间从事时代类职责。1996年，易荣坤驱动自主创业，创立厦门市恒坤工贸有限公司。随后在2004年，他集合妻弟陈江福共同成立了厦门恒坤精密工业有限公司，也便是如今恒坤新材的前身。

凭据招股书流露，截止当今，易荣坤平直握有恒坤新材7456.29万股股份，握股比例达19.52%。但令东说念主存眷的是，在其握股和公司料理结构背后，却荫藏着一张复杂的“代握蚁集”。

数据流露，从2012年至2021年，易荣坤曾为16名当然东说念主代握公司股份；而在2016年至2021年期间，他本东说念主又通过李湘江等8东说念主代握我方的股份。更复杂的是，现任公司第四大股东李湘江(握股4.07%)，在2019年至2022年间还曾为5名其他股东代握股份。反复多东说念主的代握活动将恒坤新材的股东关系推入了纵横交叉的“嵌套迷宫”。

据流露，曾因开设赌场罪被判刑9年9个月的吕俊钦，是恒坤新材的早期股东之一。2016年，吕俊钦通过交付易荣坤代握250万股进入恒坤新材，2019年又通过李湘江代握483.29万股，而联系资金恰是来自与其关联的境内账户。所有入股经由资金开端不清，是否涉嫌通过代握结构为罪人资金提供通说念？

2020年7月27日，即恒坤新材发布紧要钞票重组停牌公告当日，李湘江突击买入公司17.39万股；而在此前的3至6月间，勾陈老本也屡次贸易恒坤新材股份。这些明锐期间点的操作活动，是否组成内幕贸易，仍需严肃核查。监管层应要求公司流露更多细节，以判断是否存在欺骗未公开信息谋利的情况。

但就在吕俊钦不断加码握股期间，他的另一重身份驱动浮出水面。据裁判晓谕网流露，自2015年起，吕俊钦勾结他东说念主开发并运营多个赌博类手机App，如“鸿博”“富豪棋牌”等，将赌博重要融会至境外平台，组织大范围蚁集赌博，并从中抽头收货。2020年7月，吕俊钦因涉嫌开设赌场罪被聘请强制法子，案件马上升级。

这场刑事案件涉及到了恒坤新材。吕俊钦所握的2144.91万股公司股份被国法机关冻结，占公司总股本的9.44%。案件尘埃落定后，其中1664.91万股被划转至国有平台淄博金控名下，使其成为恒坤新材的第二大股东；其余股份则回来至施行握有东说念主郭芳菲名下。直到2024年3月，即恒坤新材递交招股书前两个月，该股权处置重要才最终驱逐。公司也在招股书中暗示，当今吕俊钦已不再通过任何花样握有公司股份，现存股东的出资也不涉过甚犯法所得。

令东说念主警悟的是开云体育「中国」官方网站，吕俊钦的资金操作蚁集不仅留步于此。他的老本平台“勾陈老本”的监事，恰是恒坤新材施行戒指东说念主易荣坤的妃耦——陈艺琴。而她本东说念主也永久在恒坤新材担任出纳岗亭。行动恒坤新材财务中枢东说念主员之一，陈艺琴是否知情吕俊钦资金的罪人开端？她是否参与或协助完成了这些资金的注入？勾陈老本在恒坤新材股票贸易中的活跃操作，又是否欺骗了未公开信息？